Publié le 2022-10-07 | lenouvelliste.com
La récente appréciation relative de la gourde par rapport au dollar américain ramène sur le tapis la notion du taux de change d’équilibre ou de la valeur juste de la gourde par rapport au dollar américain. Plus d’un se demande si le taux de change actuel est sous-évalué ou surévalué. Quelle est la part de sa variation récente qui est due à la spéculation des opérateurs influents des marchés bancaire et non bancaire ? L’ingénieur Henrilio Julsain, spécialiste en recherche opérationnelle, en mathématiques appliquées et expert financier, apporte quelques éléments de réponse dans la présente chronique.
M. Julsain a décroché une maîtrise en finance mathématique et computationnelle à l’Université de Montréal en 2004, cinq ans après avoir obtenu une première maîtrise en mathématiques appliquées à l’École polytechnique de Montréal et deux ans après avoir quitté Haïti avec sa famille pour s’établir à Laval au Québec. Il cumule plus de 15 ans d’expérience dans la haute finance canadienne au sein d’une des grandes banques commerciales canadiennes.
De la force ou de la faiblesse d’une monnaie
D’abord, abordons le mythe de la parité d’une monnaie par rapport au dollar américain. Pour beaucoup de non-initiés aux sciences économiques, une devise est forte quand elle est proche de la parité avec le dollar américain. Pourtant, la parité ne définit ni la force ni la faiblesse d’une devise par rapport au dollar américain. La force ou la faiblesse d’une monnaie vis-à-vis à d’une autre est définie par rapport à un niveau d’équilibre, également appelé valeur juste.
Par exemple, le mardi 6 septembre 2022, il existait des devises dont la valeur était supérieure au dollar américain. C’est le cas de la livre sterling de l’Angleterre avec un taux de change d’une livre sterling pour un 1.15 dollar américain. L’euro, utilisé par la grande majorité des pays de l’Europe, était presque à égalité avec le dollar américain à la même date. Est-ce qu’un pays avec une monnaie plus forte est forcément commercialement avantagé ? Pas forcément.
À l’inverse, certains pays disposent d’une monnaie très en-dessous de la parité. On a tendance à les considérer comme des monnaies relativement faibles. On peut citer les cas du Japon où il fallait 143 yens pour un dollar américain, de la Chine (1 dollar américain = 7 yuans chinois), de l’Inde (1 dollar américain = 80 roupies indiennes), du Chili (1 dollar américain = 882 pesos chiliens), de la Colombie (1 dollar américain = 4 398 pesos colombiens) et de la Russie (1 dollar américain = 62 roubles russes) en date du mercredi 7 septembre 2022. Est-ce que cela veut nécessairement dire des économies plus compétitives ? Pas forcément.
La leçon fondamentale à tirer de cet exercice est que la force ou la faiblesse d’une devise n’est pas définie à partir de la parité par rapport au dollar américain mais plutôt par rapport à un niveau de référence qui, lui, est fonction des fondamentaux de l’économie considérée. On parle alors de valeur d’équilibre ou de valeur juste de la monnaie en question. Par analogie, Henrilio Julsain considère le taux de change d’équilibre comme le poids-santé ou encore le poids idéal d’une personne qui est fonction de son âge, de sa hauteur et de son tour de taille. Ces variables sont les déterminants du poids-santé. Au-dessus de ce poids d’équilibre, on parle de surpoids alors qu’en-dessous, on parle d’insuffisance pondérale ou de maigreur. Il en est de même pour le taux de change journalier par rapport au taux de change d’équilibre.
Comment déterminer le taux de change d’équilibre ?
Il y a un taux d’équilibre autour duquel fluctue le taux de change quotidien. Il existe deux grandes familles de modèles économiques les plus couramment utilisés pour déterminer ce taux de change d’équilibre. Il s’agit du modèle de taux de change d’équilibre fondamental (FEER en anglais) proposé par John Williamson en 1985 et du modèle de taux de change d’équilibre comportemental (BEER en anglais) initié par Clark et MacDonald en 1997. Le premier est un modèle de court terme qui réconcilie les besoins internes et externes d’une économie alors que le second constitue un modèle de long terme basé sur la tendance des variables fondamentales de l’économie sur une longue période.
Le modèle FEER est beaucoup moins utilisé parce que son estimation est plus complexe. C’est une sorte d’équation fermée qui dépend de beaucoup de paramètres. Tandis que le modèle BEER, basé sur une régression du taux de change sur des variables fondamentales de l’économie, demeure beaucoup plus populaire. La variable de base du modèle BEER est l’inflation mais d’autres variables comme les termes de l’échange et le volume des transferts sans contrepartie de la diaspora (particulièrement dans le cas d’Haïti) restent des variables très importantes.
Henrilio Julsain utilise le modèle BEER pour estimer le taux de change d’équilibre ou la valeur juste de la gourde par rapport au dollar américain. Pour ce faire, il utilise trois spécifications différentes. La première part d’une définition du taux de change comme étant un ratio de prix d’un panier commun de biens et services entre deux pays. Le taux de change de la gourde par rapport au dollar (ratio gourde/dollar) est alors considéré comme le ratio des prix entre Haïti et les États-Unis d’Amérique. On parle alors dans ce cas de la parité du pouvoir d’achat absolue. Il s’agit d’une relation qui relie les taux de change aux prix relatifs des biens et services entre deux pays.
Comme théorie de la détermination du taux de change, la parité du pouvoir d’achat (PPA), dans sa forme la plus simple et la plus rigoureuse (PPA absolue), est fondée sur une version de la loi du prix unique appliquée à un panier international de biens. La théorie de la PPA absolue stipule que, sous l’effet des forces du marché mues par l’arbitrage, le taux de change s’ajuste jusqu’à égaliser les prix des paniers nationaux de biens et de services de deux pays (1). Autrement dit, selon la PPA absolue, le taux de change est égal au rapport entre le prix intérieur et le prix extérieur d’un ensemble donné de produits, ce qui implique un taux de change réel constant.
Il s’agit d’une réflexion théorique qui ne tient pas forcément dans la réalité pour les principales raisons suivantes. D’abord, à cause de l’existence de biens et services non échangeables pour lesquels l’arbitrage ne joue pas. Ensuite, les coûts de transaction considérables qui accompagnent l’échange de biens, en particulier les coûts de transport et d’obtention d’informations, les tarifs, les taxes et les autres obstacles non tarifaires au commerce, qui rendent l’arbitrage coûteux. De plus, la composition différente entre pays du panier des biens et des services visés par les mesures des niveaux nationaux des prix. Finalement, il y a le fait que le taux de change réel ne soit pas constant à court et long termes.
Pour tenir compte de tous ces facteurs, Henrilio Julsain part de la relation de base entre le taux de change et l’inflation pour définir la véritable tendance à long terme du taux de change. C’est le modèle de base ou modèle de référence. Puis, il y ajoute d’autres variables plus cycliques qui ont un impact important sur le taux de change. Selon les études réalisées, pour les pays où la transmission monétaire (masse monétaire, taux directeur, etc.) se fait facilement à l’économie réelle, le modèle de base peut expliquer entre 80 de 85% de la valeur juste de la monnaie ou du taux de change d’équilibre.
Pour un pays comme Haïti, la valeur donnée par le modèle ne peut pas être une valeur d’équilibre coulée dans du béton. C’est une valeur de départ qui permet de mieux comprendre l’impact des autres variables. On estime alors deux autres modèles en ajoutant dans le deuxième les transferts sans contrepartie de la diaspora vers Haïti. Alors que le troisième modèle incorpore au deuxième le ratio des termes de l’échange Haïti versus États-Unis qui traduit la dépendance du pays en matière d’importation ou la faiblesse de la production nationale. On pourrait ajouter également d’autres variables comme la productivité si elles sont mesurées de façon fiable.
Selon les estimations du premier modèle à partir des données allant d’octobre 1990 à novembre 2020, le taux de change d’équilibre s’élève à 117 gourdes pour un dollar américain. En ajoutant les transferts sans contrepartie de la diaspora, ce taux d’équilibre tombe à 93 gourdes pour un dollar américain. L’ajout des termes de l’échange n’a pas changé grand-chose à ce montant. Les mêmes estimations sur la période allant d’octobre 1990 à août 2022 conduisent à 126 gourdes pour le premier modèle et 106 gourdes pour un dollar américain pour les deux autres modèles.
On est donc tenté de croire que la valeur juste de la gourde par rapport au dollar américain se situe dans l’intervalle compris entre 93 et 117 gourdes pour un dollar américain en novembre 2020. Cet intervalle passe de 106 à 126 gourdes pour un dollar américain en août 2022. Ce différentiel d’intervalle est dû à la hausse de l’inflation entre novembre 2020 et août 2022. Le taux d’inflation est passé de 20.1 % en novembre 2020 à 30.5 % en juillet 2022. Il convient de noter que la prise en compte des transferts sans contrepartie de la diaspora conduit à une appréciation de 16 % de la gourde par rapport au dollar américain puisque le taux de change est passé de 126 à 106 gourdes pour un dollar américain. Ainsi, un taux de change supérieur à 106 gourdes peut être considéré comme une surévaluation alors qu’un taux inférieur à ce montant peut être considéré comme sous-évalué.
Cependant, les modèles utilisés captent peu ou pas du tout l’impact de l’instabilité politique et de l’importance du pouvoir de marché des banques commerciales haïtiennes et des autres opérateurs influents du marché local des changes. On peut interpréter l’écart entre le taux de change d’équilibre (106 gourdes) et celui pratiqué sur les marchés formel et informel des changes comme l’impact de ces deux importants facteurs susceptibles d’amplifier l’effet de la spéculation.
Thomas Lalime
thomaslalime@yahoo.fr
(1): https://www.banqueducanada.ca/inc/uploads/2010/06/lafrance.pdf
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