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«Les hommes n’acceptent le changement que dans la nécessité et ils ne voient la nécessité que dans la crise», Jean Monnet, Mémoires (1976)
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Interviews
Yves Hulmann
5 minutes de lecture
Pour Mark Astley, co-CEO de Millemium Global, la réponse apportée par les banques centrales à l’inflation restera un enjeu clé durant le reste de 2022.
La seconde partie de l’année 2021 avait été marquée par un net renforcement du dollar américain face à l’euro. Depuis début mars, le cours du billet vert s’est stabilisé face à la monnaie commune. De son côté, le franc s’est fortement apprécié en février par rapport à l’euro suite à l’éclatement de la guerre en Ukraine, atteignant brièvement la parité début mars, avant d’évoluer ensuite de manière latérale juste au-dessus du seuil de 1 franc par euro. Que faut-il attendre pour la suite? Le point sur les marchés des changes avec Mark Astley, co-directeur et membre du conseil d’administration de Millennium Global Investments, une société spécialisée dans les solutions de gestion des devises.
S’agissant du dollar, un aspect qui m’a surpris depuis le début de l’année est justement que le billet vert ne se soit pas davantage renforcé par rapport à l’euro. Compte tenu du fait que la Fed devra procéder à encore de nombreux tour de vis en 2022 et que l’emploi du terme «transitoire», lorsque l’on parle d’inflation, est de moins en moins utilisé, tout indique les taux d’intérêt vont continuer d’augmenter, en tout cas aux Etats-Unis. A cela s’ajoute l’invasion de l’Ukraine fin février. Une telle situation d’incertitude sur le plan géopolitique profite typiquement aux monnaies qui assurent un rôle de valeur, comme le dollar. Malgré tout, le cours du billet vert ne s’est apprécié que d’environ 1,13 dollar par euro début janvier à 1,08 dollar au plus fort de la crise début mars, soit un gain d’un plus de 4%. Ce n’est pas énorme. Cette faible appréciation du dollar par rapport à l’euro a été quelque peu une surprise pour moi. Récemment, le billet vert a même reperdu un peu de terrain face la monnaie commune, s’échangeant à près de 1,10 dollar par euro en début de semaine.
On peut du reste faire la même observation au sujet du yen qui ne s’est pas non plus apprécié de manière spectaculaire par rapport au dollar et à d’autres monnaies. Un dollar valait 115 yens début janvier. Maintenant, il faut dépenser près de 123 yens pour acheter un dollar. C’est plutôt surprenant pour une monnaie qui joue typiquement un rôle de valeur refuge en cas de chocs sur les marchés.
«En l’absence de nouveaux chocs géopolitiques, je m’attends plutôt à ce que le franc se déprécie quelque peu rapport à l’euro.»
C’est très peu probable à mon avis. En effet, lorsque des phases de réajustement des prix surviennent, ces ajustements se produisent très rapidement. En outre, il apparaît désormais peu probable que la Fed procède à un resserrement plus marqué de sa politique monétaire que ce qui est déjà attendu par les marchés – c’est même l’inverse qui devenu plus probable. Si cette dernière hypothèse s’avère vraie, c’est le dollar qui va plutôt s’affaiblir face aux autres monnaies. Aujourd’hui, il serait nécessaire que de nouveaux facteurs entrent en ligne de compte pour le dollar continue de s’apprécier face à d’autres monnaies telles que l’euro.
On a pu observer que le franc suisse est une monnaie très solide qui tend à s’apprécier régulièrement face à l’euro. Maintenant, après le net rebond du franc qui a brièvement atteint la parité face à l’euro début mars, on voit que la devise suisse a de nouveau reperdu un peu de terrain face à monnaie commune. En l’absence de nouveaux chocs géopolitiques, je m’attends plutôt à ce que le franc se déprécie quelque peu rapport à l’euro. Le différentiel de taux d’intérêt est plus favorable à l’euro qu’au franc. En outre, le franc suisse est nettement surévalué par rapport au dollar américain et à l’euro et, par conséquent, la tendance à moyen terme est susceptible de passer de la force à la faiblesse du franc.
Il s’agit de deux exemples de situations très différentes. Un instrument qui peut être utile pour analyser la situation du marché en période de forte incertitude est le suivi des prix des options adossés aux marchés des devises. Dans le cas du referendum sur le Brexit en 2016, il y avait deux issues possibles: d’un côté, le maintien du Royaume-Uni dans l’UE ; de l’autre, la sortie du Royaume-Uni de l’UE. Or, même si le camp «remain» était jugé favori avant le vote, on avait déjà pu observer au préalable que la valeur des options «put» sur le cours entre la livre sterling et le dollar (ndlr: soit celles qui protègent contre une baisse de la livre sterling) avait augmenté avant le vote. En d’autres termes, cela signifiait que certains investisseurs avaient déjà commencé à se protéger contre une éventuelle dépréciation de la livre sterling, même si les attentes du reste du marché n’allaient pas encore dans ce sens. A l’inverse, les prix des options call n’avaient, elles que faiblement varié avant le vote. En cas de «remain», les variations de cours de la livre n’auraient certainement pas été très prononcées. Le prix relatif des options de change entre les options d’achat et les options de vente est un signal qui indique le potentiel de grandes fluctuations et qui indique où le marché s’attend à ce que la distribution de probabilité de rendement soit dans la période à venir.
S’agissant de livre turque, la situation était encore bien différente. Certaines décisions prises par le président Erdogan, comme celle de limoger le gouverneur de la Banque centrale de Turquie au printemps 2021, ont tellement pris les marchés par surprise que personne n’avait vraiment pu se positionner à l’avance pour un tel scénario.
Le dollar australien est tiraillé par deux tendances opposées. D’un côté, la devise australienne profite de la forte demande actuelle pour certains métaux de base, pour la bauxite ou certains métaux précieux. De l’autre, l’économie australienne est très sensible à l’évolution de l’économie chinoise. Or, actuellement, la Chine est confrontée à un double risque: d’une part, il y a les difficultés qui sont liées à sa politique zéro Covid qui empêche un véritable redémarrage de l’économie. D’autre part, les vaccins chinois ne semblent pas avoir autant d’efficacité que ceux basés sur l’ARN messager. Donc, la situation de l’économie chinoise représente un risque potentiel pour l’Australie. Dans l’ensemble, les matières premières devraient être le facteur le plus important pour le dollar australien, une tendance qui sera renforcée par le resserrement de la politique monétaire des banques centrales plus tard dans l’année.
Il y a, d’un côté, des clients qui les utilisent avant tout comme des outils pour gérer les risques liés aux devises, dans le but de minimiser ceux-ci.
De l’autre, il y a des clients qui mettent avant tout l’accent sur l’aspect des rendements. Dans ce cas, les placements en devises sont avant tout considérées comme une source de rendement. Un des grands avantages des placements dans les devises est qu’ils sont largement dé-corrélés des autres classes d’actifs – voire négativement corrélés avec celles-ci. Et c’est encore davantage le cas dans le contexte de marché actuel où beaucoup de classe d’actifs sont considérées comme étant très chères. C’est le cas d’une partie des marchés obligataires, des actions et des prix de certaines matières premières.
S’agissant des utilisateurs type de nos solutions, l’aspect recherche de rendements intéresse en particulier les gérants de fortune, des structures comme les fonds de fonds ou les family offices.
Les caisses de pension privilégient, elles, davantage l’aspect de gestion des risques. En utilisant une gestion dynamique des devises, il leur est possible de réduire les coûts de hedging des monnaies. En Suisse, en particulier, se protéger contre les risques de variation des devises en recourant à des solutions de hedging coûte très cher.
Il faudra bien entendu être toujours être très attentif à l’évolution de la guerre en Ukraine. Sur le plan économique, il sera surtout nécessaire de suivre attentivement la manière avec laquelle la Banque centrale européenne (BCE) va contrôler l’évolution de la situation. Il faudra être attentif non seulement à l’évolution des indices des prix à la consommation mais aussi à la réponse en termes de politique monétaire qui sera apportée à cette situation. Dans les années 1990, la mission des banques centrales était claire: ce qui primait, c’était de garder le contrôle de l’inflation. La stabilité des prix était placée au-dessus de tout.
Aujourd’hui, si les banques centrales s’inquiètent de la hausse de l’inflation, elles s’inquiètent également de la croissance de l’emploi, en particulier la Fed car cela fait partie de son mandat, et il sera difficile de resserrer la politique monétaire pour provoquer une récession afin de réduire l’inflation. Par conséquent, si la croissance commence à faiblir plus tard dans l’année, il sera important de se concentrer sur la fin ou la poursuite des cycles de resserrement des banques centrales dans leur lutte contre l’inflation, car cela aura un impact majeur sur les marchés des changes cette année.
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Biographie
Co-CEO
Mark Astley est co-directeur général (co-CEO) et membre du conseil d’administration de Millennium Global Investments. Mark Astley a rejoint Millennium en 2002 et a été nommé au conseil d’administration en 2008. Il a commencé sa carrière chez Schroders Investment Management dans une fonction de recherche, puis a géré des portefeuilles d’actions, de titres à revenu fixe et de devises étrangères dans les bureaux de Schroders à Londres, Hong Kong et New York.
Société
Fondée en 1994, Millennium Global est une société spécialisée dans la gestion des devises, avec environ 20 milliards de dollars d’actifs sous gestion. La société offre des solutions personnalisées de gestion des devises aux investisseurs institutionnels du monde entier. Ces solutions comprennent des programmes de recherche d’alpha sur les devises, une couverture dynamique et passive des devises et des services de conseil.
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